一方面，港口持續累庫與發運量止跌回升，供應偏緊局面已逐漸轉為寬松；另一方面，目前鋼廠庫存充足，原本預期春節后的采購增量落空。

2024年年初以來，鐵礦石主力合約行情變化的主要驅動因素已從原本的宏觀預期逐漸回歸基本面，而春節之前，雖然需求持續疲弱，但在補庫預期與復產預期擾動下，礦價整體呈現寬幅振蕩態勢。春節假期過后，鐵礦石供應更強、需求更弱，在鋼材高庫存與鋼廠大面積虧損雙重壓力之下，鐵礦石承壓下行。

下游復產節奏進一步放緩

2023年10月以來，受季節性因素影響，鋼材五大品種周度產量與消費量振蕩下滑，尤其以螺紋鋼、線材為代表的建筑鋼材為主。截至2024年2月16日，鋼材五大品種周產量再度下滑12.88萬噸至804.06萬噸，創下近年來新低，螺紋鋼、線材周度產量分別跌至192.14萬噸、74.97萬噸，同樣均創新低；2月16日單周，鋼廠庫存及社會庫存累計增長325.44萬噸。在低產量背景之下，其累庫幅度超出預期，表觀消費量大幅下滑159.49萬噸至478.62萬噸，創2020年2月中旬以來新低，終端需求持續低迷，疲弱程度超出市場原本預期。

1月5日以來，日均鐵水產量自低點218.17萬噸緩慢回升，但回升幅度小且節奏緩慢。截至2月16日，247家鋼鐵企業日均鐵水產量為224.56萬噸，長期低位徘徊的鐵水產量使得原料端壓力逐步加深。

與此同時，鋼廠盈利率再度小幅下滑至25.54%，創2023年11月上旬以來新低。鋼廠持續虧損使其生產經營面臨巨大壓力，部分長期虧損鋼企通過檢修停產以緩解壓力，這也使得原本的復產節奏有所放緩,預計鋼廠后續提產動力依然不足。

四大礦山產量目標大部分上調

1月下旬，海外四大礦山相繼披露2023年四季度產銷報告，其中，淡水河谷四季度粉礦產量8940萬噸，環比增加3.7%，同比增加10.6%，全年產量超出初始目標上限；力拓皮爾巴拉地區四季度100%權益產量8751萬噸，環比增加5%，同比下降2%，全年產量基本達到目標區間上沿；必和必拓西澳鐵礦四季度100%權益產量7267萬噸，環比增加4.6%，同比下降2.2%，上半財年總產量1.42億噸，實現其目標產量下限的51.1%；FMG四季度發運量4870萬噸，環比增加6.1%，同比下降1.2%，上半財年總發運量0.946億噸，實現其目標區間下限的50.6%。

從產量（發運量）目標來看，淡水河谷維持在3.1億—3.2億噸不變，球團礦產量目標上調至3800萬—4200萬噸，力拓發運量目標為3.23億—3.38億噸，較2023年提高300萬噸，必和必拓、FMG2024財年目標指導量保持不變，分別為2.82億—2.94億噸、1.92億—1.97億噸。從二者上半財年的實際產量及發運情況來看，若要實現全年指導目標，2024年上半年其鐵礦產量及發運量預計同比將有所增長。綜合四大礦山情況來看，海外礦上半年供應預計相對寬松。

鋼廠補庫空間不大

春節假期前，鋼廠在1個月時間內迅速補庫。春節假期期間，鋼廠主要消耗其自有庫存，截至2月16日，247家樣本鋼廠進口礦總庫存下跌至9568.47萬噸，基本回落到去年12月底的水平。但縱向對比來看，現階段鋼廠鐵礦石庫存依然處于相對高位，明顯超過2023年的平均數據9017.43萬噸，庫存依然充足，原本市場預期的節后采購需求基本落空，后續補庫空間不大，采購端難有明顯增量。

基于上述分析，我們認為，從基本面來看，鐵水產量低位持續時間超出預期，而春節后，在鋼材高庫存與鋼廠虧損雙重壓力下，鋼廠提產動力不足，高爐復產節奏可能會進一步放緩，進而使得日均鐵水產量繼續在低位徘徊，對原料端形成更大壓力。與此同時，鋼廠鐵礦石庫存在春節假期階段的消耗量也不及預期，目前鋼廠庫存充足，原本預期春節后的采購增量落空。而供應端，隨著港口持續累庫與發運量止跌回升，原本供應偏緊的局面已經逐漸轉為寬松，供強需弱格局加劇，預計后市鐵礦石下跌窗口或已打開，建議投資者嘗試賣出套期保值策略。